Ecco come sarà il nuovo Qe di Draghi secondo Goldman Sachs
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Ci saranno anche acquisti obbligazionari sovrani? Ovviamente. E anche un parziale ritocco ai tassi, ulteriormente in negativo. Insomma, esattamente come per le t-shirt, Goldman individua tre opzioni sul tavolo dell’Eurotower per salvare di nuovo la baracca, ovvero tre pacchetti di intervento: small, medium e large. E si dice pressoché certa che sarà scelta, almeno in prima istanza, la soluzione di mezzo, capace in base alle proiezioni di garantire un boost alla crescita per l’anno successivo dello 0,3-0,4%.
Di fatto, un modo elegante per far capire che nell’arco di sei mesi, si passerà all’opzione large.
Per Goldman, insomma, dobbiamo aspettarci un taglio dei tassi di 20 punti base con tiering bancario, un’implementazione della forward guidance per i trimestri a seguire che garantisca uno scudo sui tassi e, soprattutto, ritorno agli acquisti diretti.
E questi due grafici mettono in prospettiva la prima parte del piano operativo, svelandoci sia come nella testa di Mario Draghi esista un non amplissimo ma ancora accettabile margine di discesa del costo del denaro che la sua accettabilità potenziale anche per i Paesi – Germania soprattutto e in parte Francia – che stanno già pagando un caro prezzo a livello di profittabilità bancario ai tassi di deposito in negativo dello 0,40%.
Goldman Sachs
Il secondo grafico, infatti, mostra come nella testa del governatore ci sia la certezza che un tiered reserve system possa mettere tutti d’accordo: ovvero, la possibilità per gli istituti di non pagare una parte di quel tasso negativo applicato sulle loro riserve in eccesso, quelle parcheggiate overnight proprio alla Bce.
Goldman Sachs
Attualmente, gli istituti dell’eurozona sborsano 8 miliardi all’anno alla Banca centrale per quel servizio di deposito, mentre l’intenzione sarebbe di un tier del 50% che dimezzi la cifra e lasci nella disponibilità del comparto circa 4 miliardi l’anno. Ovvero, il corrispettivo del 3% del profitti pre-tasse del 2017. Ossigeno, insomma. Magari non sufficiente a scalare l’Everest ma sicuramente per scollinare.
Soprattutto, se posto in combinato con le aste di rifinanziamento a lungo termine che partiranno a settembre e i cui particolari operativi verranno quasi certamente resi noti nella loro interezza il prossimo 25 luglio. E qui subentra il tocco magico da navigato doroteo Dc di Mario Draghi, il quale – sapendo di aver osato molto con il suo annuncio di Sintra – sta operando da equilibrista del consenso interno al board, pur potendo già contare sull’endorsement di Jens Weidmann, tanto tardivo quanto storico e rivelatore della tensione che agita la successione a SuperMario dal 31 ottobre prossimo.
Insomma, il governatore sa che l’accoppiata fra rischi eonomico-finanziari e fine corsa del suo mandato gli offre mano pressoché totalmente libera ma, operando più da premier ecumenico che da banchiere centrale, non intende garantire alibi a nessuno. Né, tantomeno, argomenti per possibili “rivolte di palazzo” estive, come tratteggiato in un recente retroscena della Reuters.
Citigroup/Bce
Se infatti la tabella qui sopra conferma come i cicli precedenti di aste Ltro+Tltro abbiamo visto gli istituti italiani e spagnoli quali principali beneficiari, lasciando presagire un identico epilogo per quello che partirà a settembre, questi due grafici mostrano come saranno invece Francia e Germania a salutare con un sospirone di sollievo la riattivazione del programma Cspp di acquisti obbligazionari corporate.
Goldman Sachs
I quali, stando ai calcoli di Goldman Sachs, avranno un controvalore prudenziale di 403 miliardi di euro: non molto ma sicuramente altro ossigeno. E con un trucco per aumentare la platea in corso d’opera e in caso di necessità che la banca Usa pare aver già individuato.
Goldman Sachs
Attualmente, mantenendo invariato totalmente il criterio di acquisto basato su Isin della Bce, l’universo di bond aziendali acquistabile avrebbe un controvalore di 814 miliardi di euro, inferiore a quello teorico di 952 miliardi, poiché vengono sottratti al totale 138 miliardi di bonds illiquidi, difficilmente acquistabili sul mercato secondario. Applicando quindi il limite del 70% agli 814 miliardi di controvalore “netto” eligibile all’acquisto e sottraendo il valore alla pari delle attuali detenzioni dell’Eurotower (circa 168 miliardi), ecco che Goldman arriva alla cifra teorica di 403 miliardi di controvalore acquistabile nel corso del Qe2. Ma, appunto, stima prudenziale. Perché tutto ciò che è stato finora sottratto, in caso di emergenza – vedi certi bond illiquidi che magari sono pericolosamente parcheggiati in qualche fondo di investimento – può diventare parte della platea acquistabile, aumentando e non di poco la potenza di fuoco degli acquisti.
E l’effetto di “sanificazione” su molti bilanci di banche e fondi tedeschi e francesi, oltre che garantire una linea di finanziamento extra-bancario e a costo pressoché zero alle aziende di quei Paesi (e non solo, ovviamente) in tempi di pre-recessione o, comunque, rallentamento globale della crescita e del commercio.
Ed eccoci arrivare, infine, alla parte relativa agli acquisti di bond sovrani o di agenzie governative, i quali nello studio di Goldman appaiono di fatto soltanto come un “contorno” necessario per ampliare il valore di acquisti mensili, affinché possano sortire un effetto diretto sui mercati e sulle dinamiche macro, come mostra il grafico.
Goldman Sachs
Tenendo fisso anche in questo caso il limite statutario attuale del 33% massimo di acquisto per emittente, Goldman vede anche la platea del debito pubblico nell’area dei 400 miliardi di euro. Ma la banca d’affari statunitense si è mossa sui sentieri della previdenza, quindi si è presa il disturbo di calcolare il controvalore potenziale che potrebbe derivare da un rilassamento dei criteri che porti il limite di acquisto al 50%, rappresentato nel grafico dalle barre di colore azzurro e grigio. In quel caso, la potenza di fuoco del bazooka sarebbe quasi quadruplicata, raggiungendo i 1.500 miliardi di euro.
Inoltre, se proprio si volesse arrivare al faustiano, ecco che la Bce potrebbe poi aumentare lo spazio di emissione in Paesi con alto indebitamento – vedi Italia ma anche la Francia, entrata ufficialmente nel club della ratio 100% -, lasciando i limiti attuali invece nella sensibile (e già oggi a corto di Bund eligibili all’acquisto) Germania, come mostrano i diamanti rossi incastonati nelle barre del grafico.
Per Goldman, insomma, il piano sarebbe pronto e già con almeno due ipotesi di aggiustamento al rialzo in corsa. Ora tocca soltanto attendere la conferma o la smentita, appuntamento che la banca d’affari Usa fissa appunto con ogni probabilità per il board di settembre, quando partiranno anche le aste Tltro. E, soprattutto, dopo la riunione del Comitato monetario pre-estivo della Fed del 30-31 luglio e il meeting di Jackson Hole del 22-24 agosto, di fatto un ulteriore elemento di “appoggio”, visto che consentirà alla Bce di muoversi con le carte della Federal Reserve scoperte in fatto di primo taglio dei tassi, ormai prezzato al 100% dai mercati e unicamente in cerca di risposta sulla sua entità fra 25 o 50 punti base.
Le rotative della stamperia di Francoforte, comunque, stanno già scaldando i motori. Goldman Sachs ne è certa. Tanto da offrire una descrizione un po’ troppo particolareggiata, nonostante l’acclarata bravura del suo analista, di quanto albergherebbe già oggi nella testa e nei files operativi del numero uno della Bce per essere ritenuta mero esercizio di stile o studio empirico. Quasi conoscessero bene Mario Draghi e il suo modus operandi…
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